지난 금요일(10/2) 나온 9월 고용보고서가 한 주의 분위기를 통째로 바꿔놓았어요. 미국 일자리가 한 달 동안 2만 9,000개 늘었는데, 시장이 기대한 숫자의 3분의 1 수준이었습니다. 더 아팠던 건 지난 두 달 숫자를 고친 부분이에요. 7월과 8월을 합쳐 6만 개가 깎였고, 7월은 아예 마이너스로 돌아섰어요. 실업률도 조금 올랐는데, 일자리를 찾아 노동시장에 새로 들어온 사람이 늘어난 영향이 컸다는 해석이 붙었습니다.

반응은 금리 쪽에서 먼저 나왔어요. 한 주 전만 해도 절반을 넘보던 10월 금리 인상 확률이 20% 아래로 떨어졌고, 그날 나스닥은 크게 올라 사상 최고치로 마감했습니다. 다만 여기서 하나는 정확히 읽어야 해요. 시장은 "연준이 안 올린다"고 본 게 아니라 "10월이 아니라 12월"로 시점을 옮겼을 뿐이에요. 12월 인상은 여전히 거의 확실한 쪽으로 가격에 들어가 있습니다.

지난 서한에서 9월 기업활동지표가 뜨겁게 나오자 금리가 치솟았던 장면, 기억하시죠. 경기가 좋다는 소식이 주가에는 부담이 됐어요. 이번 주는 정확히 그 거울상입니다. 일자리가 기대에 한참 못 미쳤다는 나쁜 소식이 인상 기대를 꺾으면서 주가에는 좋은 소식이 됐거든요. 2주 연속, 시장은 경제 지표를 그 자체로 읽지 않고 "그래서 금리는 어떻게 되나"로 번역해서 받아들인 셈이에요. 그렇다고 모두가 웃은 주는 아니었어요. 나스닥이 한 주를 오른 채 마치는 사이 다우는 1% 넘게 빠졌습니다.

지난 서한에서 짚어보겠다고 약속드린 세 가지도 이 흐름 위에 있었어요. 먼저 수요일에 나온 8월 PCE 물가는 근원 기준 3.0%로, 예상보다 크게 둔화됐습니다. 연준이 가장 중요하게 보는 물가 지표가 식고 이틀 뒤 고용까지 약하게 나오니, 인상 기대가 무너질 재료가 한 주에 다 모인 거예요. 뉴욕 연은의 윌리엄스 총재도 화요일에 서두를 필요가 없다("no need for urgency")고 말했고요. 물론 반대로 읽는 시각도 있었어요. 전체 물가는 여전히 연준 목표 2%와 거리가 멀어서 "아직 끈적하다"는 거죠.

마이크론은 사상 최대 분기 매출을 냈어요. 1년 전의 다섯 배 가까이로 불었고, 다음 분기 가이던스는 그보다도 높게 잡았습니다. 그런데 주가는 다음 날 3% 오르는 데 그쳤어요. 나이키는 반대편에 섰습니다. 중국 매출이 크게 줄면서 전체 매출이 뒷걸음질했고, 주가는 12년 만의 최저 근처까지 밀렸어요. 회복 시점을 늦춰 잡았던 월가의 비관론에 실적이 힘을 실어준 셈입니다.

저는 이번 주를 보면서 한 가지가 계속 마음에 걸려요. 짧은 금리에 대한 기대는 금요일 하루에 무너졌는데, 긴 금리는 그렇지 않았다는 점이요. 10년물 국채 금리는 목요일 장중 5.33%까지 올라 2002년 이후 가장 높은 곳을 찍었고, 고용 쇼크가 나온 금요일에도 크게 내려오지 않았어요. 연준이 덜 올릴 것 같다는데 장기 금리는 왜 버티고 있을까요. 그리고 위험 없이 5%가 넘는 이자를 주는 세상에서, 주식은 무엇을 더 줘야 할까요. 바로 아래 인사이트에서 이어가볼게요.

이런 상황을 떠올려보세요. 누군가 여러분에게 10년 동안 매년 5.3%씩 이자를 주겠다고 약속해요. 약속하는 쪽은 미국 정부이고, 떼일 걱정은 사실상 없습니다. 지난주 10년물 국채가 바로 이 제안을 내밀었어요. 2002년 이후 가장 좋은 조건으로요.

투자에서 이건 꽤 큰 변화예요. 모든 자산의 가격은 결국 "아무 위험 없이 받을 수 있는 수익"과 비교해서 매겨지거든요. 그 기준선이 올라가면 주식이든 부동산이든 그 위에 무언가를 더 얹어서 보여줘야 합니다. 오늘은 그 "무언가"가 정확히 뭔지 따져보려고 해요.

뉴스에서 본 것처럼 10월 인상 확률은 하루 만에 무너졌어요. 그런데 연준이 직접 움직이는 건 하룻밤짜리 짧은 금리예요. 10년물은 다른 힘들을 함께 받습니다. 블룸버그는 이번 금리 상승의 원인으로 끈적한 물가, 정부의 막대한 차입, 강한 성장을 꼽았고, 여기에 중동 전쟁이 밀어 올린 유가와 AI 인프라 투자가 빨아들이는 자본 수요까지 얹었어요.

쉽게 말하면 돈을 빌리려는 사람이 줄을 서 있는 거예요. 정부도 빌리고, 데이터센터를 짓는 회사들도 빌리고, 물가는 아직 덜 식었고요. 빌려주는 쪽은 당연히 더 높은 이자를 부르겠죠. 그래서 저는 연준이 12월에 한 번 더 올리든 그 뒤에 멈추든, 이 기준선이 쉽게 내려오지 않을 가능성도 열어두고 있어요. 장담할 수는 없어요. 다만 금리가 내려와 줄 거라는 데 기대지 않고도 버틸 수 있는 생각의 틀을 갖고 싶은 거예요.

주식과 국채를 같은 저울에 올리려면 단위를 맞춰야 해요. 그때 쓰는 게 이익수익률이에요. PER을 뒤집은 숫자인데, 주가 대비 이익이 얼마나 나오는지를 보여줍니다. 예를 들어 PER이 25배인 회사라면 이익수익률은 4%예요. 주식을 살 때 낸 돈의 4%만큼 이익이 1년에 나온다는 뜻이죠.

상가 건물을 산다고 생각해보면 익숙할 거예요. 매입가 대비 1년 월세가 몇 %인지부터 따지잖아요. 이익수익률은 회사라는 건물의 월세 수익률이라고 보시면 돼요. 회계사 눈으로 하나만 덧붙이면, 이익은 회계 처리 방식에 따라 꽤 달라 보일 수 있어서 저는 FCF Yield도 꼭 같이 봐요. 회사가 실제로 손에 쥔 잉여현금흐름을 시가총액으로 나눈 숫자예요. 장부상 이익은 큰데 현금이 안 남는 회사라면 두 숫자의 차이에서 바로 티가 납니다.

여기서 불편한 사실과 마주해야 해요. 방금 예로 든 PER 25배 회사의 이익수익률은 4%인데, 국채는 5.3%를 줍니다. 오늘의 숫자만 비교하면 위험을 더 지고도 덜 받는 셈이에요. 미국 대형주 중에는 PER이 이보다 훨씬 높은 회사도 많으니, 이 비교에서 지는 종목이 생각보다 흔할 거예요.

그런데 이 비교에는 빠진 게 하나 있어요. 국채 이자는 10년 내내 그대로예요. 5.3%에 샀으면 10년 뒤에도 5.3%입니다. 회사의 이익은 그렇지 않아요. 같은 회사의 이익이 매년 8%씩 자란다고 가정해볼게요. 10년이 지나면 이익은 지금의 두 배를 조금 넘게 됩니다.

그러면 오늘 산 가격을 기준으로 한 이익수익률은 8%대 중반까지 올라가요. 반대로 이익이 제자리라면 10년 뒤에도 그대로 4%고요. 같은 4%짜리 주식이 10년 뒤 국채를 한참 앞지를 수도, 계속 뒤처질 수도 있다는 거예요.

결국 주식이 국채보다 더 줘야 하는 건 지금의 수익률이 아니에요. 성장이에요. 4%짜리 주식은 국채와의 차이를 이익 성장으로 메워야 하고, 메우고 나서도 위험을 진 대가만큼 더 남겨야 합니다.

이 생각을 가장 단순하게 정리한 사람이 뱅가드 창업자 존 보글이에요. 보글은 주식의 장기 수익을 두 갈래로 나눠 봤어요. 하나는 배당과 이익 성장에서 오는 "투자 수익", 다른 하나는 사람들이 이익 1달러에 얼마를 쳐주느냐, 그러니까 PER이 오르내리면서 생기는 "투기 수익"이에요. 그리고 길게 보면 투기 수익은 0에 가까워진다고 봤죠.

금리 뉴스가 흔드는 건 대부분 투기 수익 쪽이에요. 10년물이 오르면 사람들이 이익 1달러에 쳐주는 값이 내려가고, 그날 PER이 눌립니다. 이번 주처럼 금리 기대가 하루에 뒤집히면 그 값도 하루에 뒤집히고요. 반면 회사가 이익을 얼마씩 키워가는지는 금요일 고용보고서와 상관없이 분기마다 쌓여요. 우리가 붙잡을 수 있는 건 뒤쪽입니다.

한국 예금 금리와 미국 국채 금리를 함께 놓고 고민하는 분이라면 하나만 기억해주세요. 원화로 생활하면서 미국 국채를 사면 그 5.3%에는 환율이 같이 붙어 와요. 달러가 약해지면 이자로 번 걸 환율로 돌려줄 수도 있고, 반대일 수도 있죠. "위험 없는 수익"이 누구에게나 똑같이 위험 없는 건 아니에요. 그래서 비교를 시작하기 전에 나에게 기준선이 무엇인지부터 정해두는 게 순서입니다.

방법은 간단해요. 들고 있는 종목 하나를 골라 이익수익률과 FCF Yield를 구하고, 10년물 금리 옆에 나란히 적어보세요. 그다음 질문 하나만 던지면 됩니다. "이 차이를 메우려면 이익이 매년 몇 %씩 자라야 하지?" 그리고 그 성장률이 회사가 지난 5년, 10년 동안 실제로 보여준 기록에 비춰 무리한 기대인지 확인해보는 거예요.

이 비교에서 국채보다 낮게 나왔다고 나쁜 회사라는 뜻은 아니에요. 오히려 빠르게 크는 회사일수록 지금의 이익수익률은 낮게 나오기 마련이거든요. 반대로 숫자가 높다고 안심할 일도 아니고요. 경기를 크게 타는 업종은 이익이 꼭대기에 있을 때 PER이 가장 싸 보입니다. 이 비교는 답을 내주는 계산기가 아니라, 내가 이 회사에 어떤 성장을 기대하고 있는지를 숫자로 꺼내놓게 만드는 도구예요.

여러분 포트폴리오의 종목들은 지금 국채보다 무엇을 더 주고 있나요? 그 "더"가 오늘의 숫자인지, 앞으로의 성장인지 한 번 적어보세요. 성장이라고 답했다면, 그 성장을 확인해줄 숫자가 다음 실적 발표의 어디에 있을지까지요.

구독자 포트폴리오의 시게이트(STX)는 일본 도시바가 AI 데이터센터용 하드디스크 생산능력을 두 배로 늘린다는 보도에 하루 만에 두 자릿수로 밀렸어요. 회사가 그동안 강조해온 빠듯한 공급이 풀릴 수 있다는 걱정이 반영된 건데, 도시바가 핵심 부품을 외부에 기대고 있어 실제 증설 속도는 제한적일 수 있다는 반론도 나왔습니다. 오라일리(ORLY)는 10월 28일 장 마감 뒤 3분기 실적을 발표해요. 제 보유 종목에서는 이번 주 확인된 회사 소식이 없었어요.

메타 뮤즈 이후 시장의 질문이 "누가 돈을 받나"로 옮겨가고 있다고 지난 서한에서 말씀드렸죠. 지난번이 빅테크 몇 곳의 이야기였다면, 이번에는 한 발 물러서서 산업 전체의 지도를 그려보는 프롬프트예요. 에이전트가 사람 대신 검색하고 비교하고 결제까지 끝내면, 사람이 보던 화면과 광고, 중개 수수료에서 돈이 빠져나가고 그 일을 처리하는 서버와 저장장치, 결제망 쪽으로 새 돈이 흘러들 수 있거든요. 그 흐름을 칸으로 나눠 보는 게 목적입니다.

🔍 추천 프롬프트

💡 사용 예시

ChatGPT, Claude, Gemini 무료 버전 어디에 넣어도 돌아가요. 붙여넣은 자료도 보유 종목도 없이 그대로 돌려봤더니, AI가 산업 17개를 직접 골라 칸을 나눴어요. 가장 흥미로웠던 건 온라인 여행이 둘로 쪼개진 장면이에요. 링크만 넘기는 가격 비교 서비스는 손해 칸으로, 회원과 저장된 결제 수단, 환불 처리 능력을 가진 여행사는 불확실 칸으로 갔습니다. 에이전트가 거래 상대로 삼을 이유가 있느냐로 갈린 거죠. 결제 네트워크는 수혜 칸에 들어갔지만 AI 스스로 "근거 중간"이라고 붙였고, 틀렸다는 신호로는 에이전트가 수수료 낮은 계좌 직불이나 스테이블코인으로 결제 경로를 돌리는 것을 꼽았어요.

💡 타민의 팁: 결과를 받으면 맨 끝 "확인하지 못한 가정" 목록부터 읽어보세요. 이번 결과에는 "한국 시장도 미국과 같은 순서로 변한다"는 가정이 들어 있었어요. 한국에서 이 지도를 읽는 우리에게는 이 칸이 가장 쓸모 있는 대목이에요. 가정마다 틀리면 어느 칸이 바뀌는지까지 적혀 있으니, 그게 곧 다음에 확인할 목록이 됩니다.

요즘 붙잡고 있는 AI 전자책 원고는 Part 4, 딥리서치 편이에요. AI에게 종목 조사를 맡기고, 돌아온 보고서를 공시와 맞춰 보고, 더 파야 할 곳을 정해 다시 맡기는 과정을 다룹니다.

그 과정에서 이런 장면이 있었어요. 넷플릭스를 넣고 챗지피티 딥리서치를 돌렸더니, 보고서가 공동 CEO가 주식을 약 572만 주 가지고 있으니 회사에 "상당한 이해관계"가 있다고 정리해줬어요. 숫자는 맞았습니다. 그런데 위임장(DEF 14A)의 각주 한 줄을 읽고 나니, 그 결론을 그대로 받아들일 수가 없었어요. 그 각주에 무엇이 적혀 있었는지는 미리보기에 원문 그대로 담아뒀습니다.

이 부분을 먼저 나누려고 짧은 PDF로 묶었어요. Part 4가 굴러가는 방식(AI는 전담 애널리스트, 저는 최종 투자 결정자), 넷플릭스 장면 전체와 각주 원문, 내 종목으로 직접 확인하는 법, 그리고 제가 실제로 쓰는 올인원 딥리서치 프롬프트 전문까지요. 프롬프트는 회사명과 티커 두 칸만 바꾸면 돌릴 수 있고, 딥리서치가 없어도 각주 확인법은 SEC 사이트에서 그대로 따라 하실 수 있어요. 웨잇리스트에 계신 분들께 먼저 보내드리는 미리보기라, 받아보고 싶으시다면 아래에서 신청해주세요.

매주 주주서한을 써내려가다 보면, 구독자분들이 어떻게 읽고 계신지가 늘 궁금합니다. 이번 주 내용이 도움이 됐는지, 투자하면서 궁금한 게 생겼는지, 아니면 그냥 응원 한마디라도, 뭐든 좋아요. 타민이 직접 읽겠습니다. (1분이면 충분해요)

지난 주 리뷰 남겨주신 분들 감사드립니다!

이번 주 서한은 두 개의 금리 이야기였어요. 연준이 움직이는 짧은 금리에 대한 기대는 고용보고서 하나에 하루 만에 뒤집혔지만, 10년물이라는 긴 금리는 2002년 이후 가장 높은 곳 근처에서 버텼죠. 기준선이 높아진 시기일수록 주식이 국채보다 더 줘야 하는 건 오늘의 숫자가 아니라 앞으로의 성장이고, 그 성장은 금리 뉴스가 아니라 분기마다 나오는 실적에서 확인된다는 점을 같이 기억해주셨으면 해요. 이제 시선은 10월 말 FOMC로 넘어갑니다. 12월로 옮겨간 인상 기대가 그 사이 나오는 지표들에 어떻게 다시 흔들리는지, 같은 주에 나오는 오라일리 실적과 함께 계속 따라가볼게요. 시장이 하루에도 몇 번씩 마음을 바꾸는 주일수록, 내 회사의 이익이 어디로 가고 있는지 한 번 더 들여다보시면 좋겠습니다.

Time in the Market beats Timing the Market 🚀